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O estranho caso dos preços negativos do petróleo em abril de 2020

O estranho caso dos preços negativos do petróleo em abril de 2020

Comecemos com a definição de contratos de futuros para depois descrevermos as circunstâncias raras que propiciaram a ocorrência do que, à primeira vista, pareceria ser um acontecimento impossível: preços negativos.
Um contrato de futuros é um acordo, negociado em bolsa, em que o comprador assume a obrigação de comprar (e o vendedor de entregar) uma determinada quantidade de um ativo, numa data futura. O comprador de um contrato de futuros assume a posição de pagar um preço para adquirir um ativo no futuro, sendo que a sua contraparte é a câmara de compensação que assume a posição contrária, isto é, receber um preço e entregar um ativo no futuro. No caso do vendedor de um contrato de futuros, sucede o inverso do comprador, sendo que em ambos os casos a contraparte é a câmara de compensação. Estas posições compradoras ou vendedoras são anuláveis, isto é, tanto o comprador como o vendedor não têm que levar o contrato até ao vencimento. Para anular a sua posição, o comprador deverá vender o mesmo número de contratos detidos, o que resultará numa posição nula no mercado. Já o vendedor deverá comprar o mesmo número de contratos detidos para ficar com uma posição nula.
Se as posições não forem anuladas até ao último dia de negociação, há lugar à liquidação, que pode ser física ou financeira. No primeiro caso, o ativo em causa é fisicamente transferido do vendedor para o comprador; no segundo caso, não ocorre transferência física, mas apenas movimentos de cash.  

O exemplo dos futuros sobre petróleo

Os contratos de futuros são normalizados. No caso do contrato de futuros sobre o petróleo WTI (West Texas Intermediate) temos, em resumo, as seguintes especificações:
Quantidade unitária: 1000 barris; Datas de entrega: todos os meses; Último dia de negociação: 3 dias antes do 25º dia do mês anterior à entrega; Entrega: Free on Board nos pipelines com acesso aos armazéns especificados em Cushing, Oklahoma.
O mercado de futuros de petróleo é composto por vários tipos de intervenientes. Alguns não estão em condições de entregar ou receber petróleo porque há toda a logística do armazenamento e transporte inerente à transação física de mercadorias, enquanto outros intervêm nesse domínio, sendo estes últimos aqueles que ficam com as posições em aberto no último dia de negociação, levando-as para liquidação física da seguinte forma: os detentores de posições vendedoras (posições curtas) terão de entregar petróleo no local combinado (Cushing, Oklahoma), enquanto os detentores de posições compradoras (posições longas) recebem o petróleo.

Convergência entre preço à vista e futuros

Em todas os momentos coexistem vários preços. Desde logo o preço do ativo para entrega imediata (preço à vista) e os preços para entregas em datas futuras (a prazo). Estes preços estão ligados. De uma forma simplificada, nas mercadorias, o preço do futuro deverá ser igual ao preço à vista mais os custos de carregar a mercadoria para o futuro (carrying costs), o que inclui os custos de oportunidade/financiamento, armazenamento e transporte menos o rendimento de conveniência (convenience yield), que é o retorno resultante da detenção da mercadoria para entrega imediata. À medida que a data de entrega se aproxima, o preço à vista e o preço do futuro convergem. Neste contexto, alguns intervenientes no mercado físico e de futuros observam os preços e corrigem com proveito as eventuais discrepâncias entre esses dois mercados (a este mecanismo chama-se arbitragem e quem o pratica são os arbitragistas). Por exemplo, o preço do futuro para entrega a um mês não pode afastar-se muito do preço teórico do futuro porque, se o preço do futuro estiver acima do seu preço teórico, alguém comprará a mercadoria à vista, armazenará, transportará e entregará na data futura ao preço de venda do futuro negociado hoje, registando assim um ganho sem risco.

Muito petróleo para os tanques disponíveis em Oklahoma

Em Março e Abril de 2020, com o aparecimento da questão Covid-19, houve uma rápida e enorme contração do consumo de combustíveis, pelo que a procura de petróleo para refinar caiu brutalmente, levando à acumulação de stocks nos tanques de Cushing, Oklahoma. Em Abril, nas vésperas do término da negociação do contrato de Maio de 2020, as previsões apontavam para um esgotamento da capacidade de armazenamento nos tanques de Cushing, Oklahoma, o que significava que os detentores de posições compradoras no final do último dia de negociação do contrato de Maio não teriam sítio para armazenar petróleo que lhes seria entregue. Neste contexto, ter petróleo era verdadeiramente tóxico, pelo que o preço ruiu para território negativo à medida que os detentores de posições longas, encurralados, procuravam compradores para a sua posição. Apesar de os preços estarem claramente negativos (quem tinha petróleo tinha de pagar ao comprador para o entregar), não havia forma de ganhar dinheiro comprando-o. Na teoria, apenas os arbitragistas do mercado físico e futuros o poderiam fazer da seguinte forma: comprando à vista, armazenando-o em Cushing, Oklahoma, e entregando-o no futuro, no mesmo local, a um preço acima dos custos de aquisição mais armazenamento. Ora, os preços negativos mostravam que a operação de arbitragem não era possível, e a razão era a ausência de espaço disponível para armazenar.  
Para o comum dos investidores, a única forma de investir em petróleo é através de futuros, quer diretamente quer através de veículos de investimentos que investem em futuros. O que este caso mostra é que as quedas de preço, em matérias-primas com entrega física, não estão limitadas a zero. Foi um cisne negro para muitos operadores do mercado encurralados com posições longas perto do vencimento do contrato.
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